中評社香港4月16日電／人民幣對美元匯率中間價“破7”已于4月10日成爲現實，至此，從2005年7月匯改至今人民幣對美元累計升值已超過18%，市場上對人民幣進一步升值的預期更加强烈。然而，一個後起工業化經濟體的匯率調整很少能够是單向的升值，盡管在長期內人民幣對美元無疑進一步出現較大幅度升值，但在中期內，我們决不可無視人民幣匯率走勢逆轉的風險，而且這種風險正在加快積累。
第一財經日報日前刊登商務部國際貿易經濟合作研究員梅新育的文章稱,盡管出口增長减速，但中國貿易收支的順差格局在可預見的未來尚難改變，在經常項目和資本項目持續雙順差的中國，人民幣匯率走勢逆轉的風險主要來自資本流動方向逆轉，而資本流動方向逆轉的潜在風險又來自以下兩個基本機制：美國次貸危機傳染，以及國際游資認爲中國匯率和資産市場收益到頂而套現，在華外資企業積累了巨額留存收益、海外游資主體借貸投入中國市場等因素又將强化這兩個基本機制的沖擊力。
美國次貸危機沖擊中國的最危險途徑不是貿易聯系，而是通過金融市場的傳染。任何投資者都存在“本土偏好”，西方投資者通常將新興市場投資視爲邊際投資（marginal investment），其主要功效不過是在主流投資（mainstream investment）收益率不高時加以補充而已。一旦西方母國宏觀經濟環境發生重大變化（如提高利率從而削减新興市場的投資收益優勢），或是蒙受重大損失而需要重新配置資産，西方投資者就可能大規模抽回在新興市場的投資，這是國際金融／貨幣危機傳染的重要機制之一，甚至美國這個唯一“中心”國家對歐洲、日本這樣接近中心的“邊緣”國家的組合投資也有可能産生類似的效應。
“中心”國家投資者因爲母國總部蒙受巨大損失而抽回在“邊緣”國家的投資，導致後者陷入危機，這種情况早已有之。早在1890年，倫敦巴林兄弟投資銀行因對阿根廷債權發生支付危機而幾乎倒閉，導致英國對南非、澳大利亞、美國和其他拉丁美洲國家的貸款銳减，致使上述國家和地區的經濟危機一直持續到1893年。在這場美國次貸危機中，由于在全世界配置投資的對沖基金等高杠杆機構投資者蒙受了資産直接損失和股東撤資雙重打擊，僅2007年7月份對沖基金撤資淨額就高達7000億美元，至少爲2000年以來最高，這類高杠杆機構投資者被迫收縮在其他市場的投資而回歸母國，導致當時東京市中心房地産價格漲幅因此而急劇縮小，歐洲中央銀行也于2007年9月6日决定進行一個月來的第五次注資行動，充分表明了這場危機的傳染在某些地區何其强烈。
而且從去年第一季度引爆至今，美國次貸危機還在繼續惡化，如果說與以前有什麽不同的話，那就是人們的預期比以前更加悲觀。4月8日，國際貨幣基金組織發布《全球金融穩定報告》，預計源于美國次貸危機的全球金融動蕩所造成的損失總額將高達9450億美元。假如基金組織的估計准確，那麽，日後我們還需要進一步經受這場金融危機的最糟糕時刻，如果海外機構投資者、外資企業等爲了彌補總部損失而大舉出售在華資産，把資金調回母國，人民幣匯率將受到沉重的向下壓力。
文章指出,與不少人的想象相反，中國目前尚未陷入金融危機，遭受危機傳染的程度也不如歐洲，這幷不是需要抽調資金救急者不出售中國資産的理由，而恰恰是他們將優先選擇出售中國資産的理由。假設一家海外機構投資者的資産組合包括中國、美國和歐洲三個地方的資産，其美國、歐洲資産市值由于金融危機而已經大幅度貶值，其結果是出售這些資産也難以籌集足够的現金用以救急，而這些可供出售的美國、歐洲資産市值可望在不甚久遠的未來顯著回升，而其中國資産市值仍然比較接近真實價值或仍然高估，那麽，理性的選擇應當是優先按照真實價值或高估的價格出售中國資産以籌集現金救急，保留市值嚴重低估的美國、歐洲資産。
自從2002年下半年人民幣升值預期興起以來，國際游資（其主體也有可能是中國本國居民和企業）大量流入中國，樓市、股市等資産市場的火爆進一步激勵了這種流入。然而時至今日，中國樓市已經陷入觀望，股市更是萎靡不振，匯改至今人民幣匯率的持續升值同時也意味著日益逼近這一輪升值周期的頂點，如果國際游資判斷中國匯率和資産市場收益到頂，那麽他們的套現回流操作將重創人民幣匯率。
不僅如此，匯改至今人民幣兌美元匯率的賬面升值在本質上有相當一部分不過是美元貶值的表現而已，而貶值持續多時的美元匯率正在積累反彈的動力，國際金融市場衆多機構普遍預計下半年將出現美元匯率反彈，而美元匯率的反彈將壓榨人民幣對美元匯率升值中的水分，從而加重人民幣對美元匯率下調的壓力。
由于美歐中央銀行爲解救危機而放松銀根，中國人民銀行爲了反通貨膨脹而維持從緊貨幣政策，境內外利率走勢相反，不少海外游資主體實際上是借貸投入中國市場，如果危機深化導致其償債能力削弱，他們將很有可能不得不加快拋售中國資産套現回流。
在華外資企業的巨額留存收益將加倍放大上述機制的沖擊力。由于中國對外商投資企業利潤留存和再投資給予優惠，以及出于避稅等動機，在華外資企業普遍積累了不少留存收益未予分配。盡管具體總額尚未正式納入政府統計而不得而知，但相信必定高達千億美元級別，而在現行外匯管理制度下，這筆隨時可以動用的資金完全可以在一夜之間匯出，這種局面一旦發生，中國外匯市場和資産市場將遭受怎樣的沖擊，可想而知。
理性幷不總是金融市場的主宰，非理性集體行爲才是金融市場的常態。正因爲如此，除了源于國家/地區間實際經濟/金融聯系、在危機爆發前的穩定期和危機期間都同樣存在的非偶發性傳染渠道之外，廣義的貨幣/金融危機的國際傳染渠道還包括偶發性傳染渠道，這種傳染機制僅出現于危機爆發後，與經濟基本面無關，僅僅是投資者或金融市場其他參與者行爲（特別是非理性行爲）的結果，因而又有“真正的傳染”（True Contagion）、“純粹的傳染”（Pure Contagion）之稱，主要包括內生流動性沖擊、多重均衡和喚醒效應、政治影響傳染等途徑。在長期內，相信人民幣對美元仍呈升值態勢，但在中期內，只要上述機制啓動，外逃的市場參與者達到一定數量，其餘市場參與者就會在一片恐慌之中爭先恐後出逃，最後導致外匯市場不可收拾，人民幣匯率從一路升值急劇轉爲大幅度貶值。
文章强調,盡管中國經濟目前因人民幣升值而承受著巨大的調整壓力，但一旦人民幣匯率急劇貶值，我們同樣要蒙受嚴重沖擊，特別是爲了降低利息支出和取得額外匯兌收益而借入大量外幣債務的企業，届時將陷入類似1997年金融危機後韓國財團的境地，我們對這些風險必須予以足够的關注。
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